引 言近年来，我国的股市、楼市都出现过一些不正常的较大幅波动，这给我国经济的正常运行带来了较大的影响和冲击。国内学术界基本认同其主要原因之一是国际热钱流入，热钱流入首先会对一国经济造成推波助澜的虚假繁荣；其次，热钱大量流入会加大外汇占款的规模，影响货币政策的正常操作，扰乱金融体系的正常运行，从而致使货币政策主动性不断下降，货币政策效果将大打折扣，使通货膨胀的压力增大。
目前我国的经济快速增长，利率的国际差别也在拉大，国际收支双顺差短期内不容易改变造成的人民币升值预期越来越大。基于以上原因，非正常外资流入急剧快速膨胀，其渠道和方式也呈现多样化特征，给我国经济发展和金融安全带来了风险隐患。为了防止国际热钱的大量流入和逃离，国内外学者对国际热钱冲击带来的金融风险进行了深入的研究。
在热钱如此大规模的进入国内不仅会干扰国内货币政策的实行效果，同时短期内必然会导致国内资产价格发生快速上升。如果放任热钱自由冲击我们的金融体系，不仅会给我们带来新的金融危机，而且也将极大的冲击实体经济，中国改革开放三十年成就将付之一炬。鉴于此，我国应该采取相应措施来防止热钱对我国金融体系的破坏性冲击，以维护我国金融体系稳定。同时，加强对资本流动的监管，有效地阻止热钱的流入，逐步建立金融监控和预警系统使我国的金融体系更加稳健和强大。
本文分析了国际热钱的特征，针对热钱流入的动因、渠道和对我国经济造成的影响，提出狙击热钱流入的对策建议，以便更好地减少国际热钱对我国的冲击风险，维护我国的金融环境，保持我国经济和社会又好又快的发展。
一、国际热钱的概述
（一）国际热钱的定义
国际热钱（Hot Money）又译为国际游资，《牛津高阶英汉双解词典》（商务印书馆 1997 年版，第721页 ）的定义是：“投机者为追求高利率及最大获利机会而由一金融中心转移到另一金融中心的频繁流动的资金 。”《新帕尔格雷夫经济学大辞典》（经济科学出版社1992 年版，第 724 页）的定义是：“在固定的汇率制度下，资金持有者或出于对货币预期贬值（或升值）的投机心理，或者受国际利率差收益明显高于外汇风险的刺激，在国际上掀起大规模的短期资本流动，这类移动的短期资本通常被称为国际游资。”从这些定义中可以看到，国际热钱具有3个相互关联的主要特征：第一, 国际热钱是一种投机性的资金，或者在投机心理支配下用于投资操作的资金；第二，国际热钱是在国际间（或者至少两个金融中心之间）流动频繁的资金。因此，它是短期的资本流动,即期限在1年以内的国际资本流动；第三，国际热钱追逐的或者是汇率差、或者是国际间的利率差，因此，是以金融投资为基本方式。
总而言之，热钱就是那些从国外未经合法核准进入中国内地的国际投机资本，利用各种敏感的信息从事金融投机活动，目的是为了寻求短期高额回报。
（二）国际热钱的特征
第一，高收益性与风险性。追求高收益是热钱在全球金融市场运动的最终目的。当然，高收益往往也伴随着高风险，而热钱赚取的是高风险利润，它们可能在A市场赚而在 B市场亏，或在此时赚而在彼时亏，这也使得其具备承担高风险的意识和能力。
第二，高信息化与敏感性。热钱是信息化时代的宠儿，是一国或世界经济金融现状和趋势，对各个金融市场的汇差、利差和各种价格差，及国家经济政策等高度敏感，并能迅速地做出反映。
第三，高流动性与短期性。基于高信息化与高敏感性，有钱可赚那么国际热钱便迅速进入，风险加大则瞬间逃离。它表现出极大的短期性，甚至超短期性，在一天或一周内迅速进出。
第四，投资的高虚拟性与投机性。说热钱是一种投资资金，主要指它们投资于全球的有价证券市场和货币市场，从而从证券和货币每时每刻的价格波动中获得利润，即以钱生钱，对金融市场有一定的润滑作用。若金融市场没有热钱这类风险爱好者，风险厌恶者就不可能转移风险。但热钱投资既不提供服务，也不创造就业，具有极大的虚拟性、投机性和破坏性。
（三）热钱流入的原因
第一，良好的资本市场。我国快速的经济增长以及伴随着的后发优势使得外国投资者对我国的经济增长能力抱有很大的信心，他们坚信可以通过对我国的投资获得收益。“热钱”对崛起的中国具有很高的逐利趋向。很多人看好中国经济的发展前景, 争相涌入中国投资办企业, 从事资本运营, 这使得中国成为世界上仅次于美国的第二大引资国。
第二，近年美国的经济受到次贷危机影响出现了衰退的迹象。由于现在西方国家普遍采取的量化宽松政策，大量的流动性无处释放，因此作为新兴经济体的中国则成为国际流动性的主要流向。美国在防紧缩, 中国在防通胀, 相反的政策导向, 使得美元大量流向中国, 使中国的外汇储备数量不断增加。这些都为大量“热钱”涌入中国, 提供了更多的客观因素。
第三，人民币升值预期。热钱投机的另一个重要原因是追逐汇率差长期以来的贸易双顺差造就了人民币一直承受着本币升值的压力，再加上我国良好的宏观经济运行基本面使得人民币的升值压力愈演愈烈，甚至还有被美国定为“货币操纵国”的风险，外资大多看好人民币升值的空间和预期, 纷纷把“热钱”投向中国。他们炒作人民币, 是想要从人民币升值中获得更多的利益回报。因此，外国投资者更看中投资人民币资产的保值增值能力，源源不断的将热钱涌入我国。这是外资“热钱”涌入中国的主要原因。
（四）热钱流入中国的渠道
1、通过经常项目流入
一是通过货物或服务贸易进入中国境内。如境内外贸企业既可以通过低报进口、高报出口的方式引入热钱也可以通过延迟付款或预收货款等方式将资金截留在国内；二是通过编制假合同虚报贸易出口从而引入热钱。目前，热钱通过贸易渠道流入中国的重要方式是买单出口，并在国内出现了一些大规模的买单出口市场，造成了大量的虚假贸易和热钱 流入境内；三是通过收益项下的职工报酬以及经常项目转移进入境内。如借道捐赠流入， 近年来，海外机构和个人对国内边远穷困地区的无偿捐助越来越多，其中不排除可能伴随部分附加条件。
2、通过资本项目流入
一是由于中国地方政府一直对外商直接投资，采取支持鼓励政策，FDI 的外汇既可在银行开立现汇保留，也可通过银行卖出。这就方便了热钱以 FDI名义流入，通过银行兑换成人民币之后，再借助其他方式投资股市和楼市，以赚取短期差价；二是通过合
格境外投资者(QFII) 渠道投资中国资本市场，将具有QFII资格的海外金融机构未使用的投资额度截留，这也是热钱流入国内的重要渠道；三是中国大陆对国际商业贷款指标控制不严，对境内外资企业的外债也没有担保限制。因此，热钱可以通过外债形式进入中国境内。
3、通过贸易项目流入
贸易项目是我国经常项目中的主要组成部分，同时也是监管难度巨大的一个环节。在我国现有的外贸公司当中，有相当大一部分掌握了各种逃避贸易监管的技巧，并将其运用到跨境资金的转移上来。主要表现为：一是通过与境外关联公司签订虚假贸易合同，向境内输入无实际成交货物的货款或预付款；二是通过高报出口产品价格，将超出货款的部分用于国内投机活动。这些渠道的特点在于：利用外贸监管部门（主要是海关）在贸易合同审核以及商品估价当中的信息不对称，获得莫须有高额货款，成功的几率较高。
4、通过地下钱庄进入
“地下钱庄” 到目前尚无明确定义，但其操作手法大体相同。即通过在境内和境外分别设立拥有一定资金数额的分支机构，以地下钱庄的国外分支机构付款、国内分支机构取款的方式进行资金转移，反之亦然。在当前从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业的资金出现紧张，这给热钱进入提供新的藏身之处，大量资金通过地下钱庄流入这些企业。
二、热钱流入的影响因素
（一）全球经济的宏观态势决定着热钱资金动向
热钱趋利避险的本性决定了其倾向于在经济基本面好,保持高速增长的大环境下获利。金融危机波及到我国之前, 我国经济处于增长较快、结构优化的良好态势。截至2008年，GDP连续5年达到或超过10%的增长速度。受此带动, 股市、楼市两旺, 吸引大量热钱流入。金融危机爆发后, 全球经济陷入衰退, 热钱开始快速抽退, 因为对我国经济发展前景开始产生忧虑，大量热钱从我国流出。随着各国纷纷展开了救市政策, 经济下滑的势头逐步得到遏制, 但世界经济“东热西冷”局面进一步加剧, 热钱开始从发达国家流向发展中国家, 特别是新兴经济体。
（二）利率因素引起资产价格的变动, 引导热钱流向
利差套利是热钱资金盈利的常用手段之一。随着利率政策的调整, 国内外利差随之发生变化, 刺激热钱资金从低利率国家向较高利率水平的国家流动。金融危机爆发后, 美联储为拯救市场, 从2007年9月起连续降息, 联邦基金利率由5.25 %降至2%, 后来甚至实行零利率。与此同时, 我国央行2007年起连续加息, 中美利差反转并呈逐渐扩大的趋势。随着危机对国内冲击的加大, 2008年9月起至2008年年底我国先后4次降息, 一年期存款利率由4.14%降至2.25 % , 美联储则4次调降联邦基金利率由2%降至0-0.25%的目标空间。随着国内经济领先全球率先恢复, 为应对通胀, 2010年10月我国央行重启加息。而美国则仍然实行零利率的量化宽松政策, 套利空间进一步加大。目前, 国内利率水平己经远远高出国际平均利率水平, 存在套利空间, 不仅加剧了海外短期资金入境规模, 而且也吸引了包括内地企业、个人和香港居民资金导向。
（三）资本市场因素
第一、股市。股市收益率的提高会提升人民币资产的吸引力，逐利本性使热钱加快速度流入股市等人民币资产，而赚钱效应显现之后又吸引更多的资金(包括储蓄资金)流入市场进而加快了价格的上涨, 股价进入上升螺旋。随着2005年股权分置改革的完成, 在宏观经济基本面不断向好、价值重估引发股票收益率攀升的刺激下，热钱开始逐步地流入； 随着2007年底次贷危机的爆发引发全球金融危机，股市受挫，超级恐慌导致热钱资金迅速流出引发股市进一步暴跌；2008年底，我国出台“四万亿元”投资和产业振兴计划后，股市触底反弹，收益率快速上行，热钱的流入速度和规模又开始急速膨胀。
第二、房地产市场。出于风险控制考虑, 热钱直接流入楼市往往视政策导向而定。房地产政策处于紧缩周期，房屋销售价格指数收益率下降，热钱往往先于政策紧缩就抽退；而政策处于宽松期时，房屋销售价格指数收益率将迅速升高，引发热钱迅速流入。
第三、债券市场。热钱与债市的关系更多的时候是通过股市与债市的“跷跷板效应”体现。2001- 2005年，股市相对疲软，债市收益率则开始攀升，吸引热钱流入；2005-2006年，国债收益率在历史底部区域盘整， 热钱随之流出；随着2007年国债收益率迅速走高，热钱流入减速，到2007年达到一个高点；自2009年开始，股市收益率走高引起的热钱流入并没有眷顾债市，国债收益率不断被推高。
第四、大宗商品市场。热钱流入与大宗商品的关系是国际资本流动的缩影。从CRB指数曲线与热钱流向趋势走势来看，除了拐点和幅度略有差别之外，二者走势如出一辙 。事实上，美元指数、人民币和大宗商品三者之间的关系非常密切；当人民币盯住美元时，三者之间存在稳定的平衡关系，国际资金在三者之间的流动保持相对平衡；而当人民币不再单一盯住美元时，三者之间的平衡关系被打破，资金开始离开美元资产，流向被低估的人民币资产和大宗商品。
（四）人民币升值预期影响热钱流向
汇率政策的变化引起市场对于货币价值预期的变动,促使热钱向具有较高升值预期的国家流动。2005年7月，我国对人民币汇率制度进行了改革，施行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。在此之前，市场预计人民币与美元脱钩之后将会大幅升值，加速热钱流入；而人民币脱钩之后，升值预期兑现，热钱流入放缓。金融危机后，当前一些主要发达国家采取的量化宽松的货币政策，使资金流动性泛滥，而我国经济率先复苏，导致国际市场对我国产生人民币升值预期，资金净流入压力加大。2010年6月汇改重启后，人民币快速大幅升值预期弱化，再加上楼市、股市不景气, 热钱又产生流出的倾向。但从全球范围看，美国施行第二轮量化宽松政策，美元贬值带来人民币被动升值，而国际社会继续对人民币施压，人民币还会维持一段时间的单边走势，热钱可能会进一步流入。
三、热钱流入对中国经济的影响
（一）国际热钱流入对中国货币政策的影响
热钱的流入加速了我国外汇储备的增长,而外汇储备的增加必然带来外汇占款的增加,不断增加的外汇占款形成了基础货币的内生性增长,央行被迫投放基础货币。如果此时央行不采取冲销的政策，并且在国内信贷不变的情况下，基础货币的增加，通过货币乘数效应的作用，使得国内货币供应量增加。
2004年以来, 中国实施的包括紧缩性货币政策在内的宏观调控都是为抑制国内通货膨胀的潜在压力, 货币供应量的增长也一直保持在14%左右。但是国际热钱对中国的广义货币供应量造成了极大的压力。因为国际热钱大量涌入，迫使央行被动地增加货币投放，从而减少相关货币政策的效果。央行的这种被动性是由于中国银行汇率政策造成的。根据银行的汇率政策，中国对进来的外汇只能被动地兑换，而且进来多少就必须兑换多少，如果国际热钱不断涌入，人民币的需求就会不断上升，最终加大人民币的升值压力。由于人民币的升值压力增加，会促进热钱进入，又会加大中国货币的投放，从而造成人民币的升值压力进一步上升，最终有可能进入一个恶性循环，大大降低宏观政策的效果。
虽然央行可以通过减少对金融机构、政府及非金融机构的债权来抵消外汇占款对货币投放的压力，通过发行中央银行票据等方式回笼货币，或者通过调整法定存款准备金率影响货币乘数进而影响货币供给，但是在热钱加速涌入，外汇储备急剧增加的情况下，央行货币政策的实施效果受到严重影响。
（二）加剧人民币升值压力
热钱流入与市场对人民币升值的预期联系密切，只要市场对人民币升值的预期依旧，热钱涌入中国的冲动就将保持。为了保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定，我国采取了小幅、渐进升值的政策。然而，人民币升值速度慢导致大量游资涌入，形成了一个恶性循环。
近几年中国进出口贸易势头强劲, 国际收支出现持续较大顺差, 而美国等西方国家与中国贸易出现逆差，加上其国内经济长期疲软，美日等国为转嫁本国经济困境，借口近年中国外汇储备迅速增长，极力助推、鼓噪人民币升值，对国际热钱涌入中国产生了推波助澜的作用，使中国外汇储备规模激增，加剧了人民币汇率升值压力，扩大了国际社会对人民币升值的预期。因此，只要人民币升值预期不变，流入的国际热钱会继续增多，人民币升值的压力会更大。
央行为稳定人民币汇率，只能被动地吸收外汇，外汇买入量越大，货币供应越多；为减少货币供应对通胀的压力，央行只能采取收回对商业银行的再贷款对国内信贷进行冲销等措施，在当前我国利用回收再贷款控制货币供给量的余地越来越小的情况下，中央银行陷入维持汇率稳定和控制货币供应量的两难境地，央行货币政策的独立性受到严重制约。
（三）国际热钱流入对房地产市场的冲击
热钱流入将增加房地产开发商和炒楼者的资金供给，在一定程度上缓解国家紧缩房地产信贷、直接融资和信托渠道给他们带来的资金压力，客观上帮助他们维持当前过高的房价。因此热钱的流入和当前房地产调控的政策意图是相违背的，政府需要对热钱流入问题给予重视，并制定有针对性的应对措施。
最近几年来，我国房地产价格直线上升，全国房地产价格涨幅远远超过消费物价指数，房地产业仍是目前税后利润增长最快的行业。因此，不能排除一些套利资本进入了我国的房地产市场。如果大量的热钱涌入，会过度抬高房地产价格、造成房地产市场的虚假繁荣、掩盖房地产市场的真实需求、引起房地产市场的过度开发。从而可能造成楼市泡沫的产生，对整个社会经济的健康发展造成阻碍。
（四）金融宏观调控难度大
热钱的影响主要表现在对汇率的冲击上，央行为了保持汇率稳定，在热钱不断涌入的情况下，不得不大量买入外汇资金，货币供给大大增加；另一方面，为了抑制热钱的流入，加大其成本，需要压低人民币利率，两者的结果使得市场上的流动性大大增强这又有可能造成通货膨胀和经济过热。为保持汇率稳定，国家必须购买交易市场上溢出的外汇，在外汇管理局账目上的对应反映就是外汇占款。作为一种金融资产，外汇储备的增加无异于投放基础货币，外汇占款的增加直接增加了基础货币供应量，热钱进入国家外汇储备越多，人民币的发放增长就越快，再通过货币乘数效应造成货币供应量的大幅度增长，使得流通中的人民币迅速增多，这不仅增大了国内通货膨胀的压力，而且弱化了央行对货币供应量调控的能力及效应，不利于央行宏观调控目标的顺利实现。
（五）扰乱了正常金融秩序
热钱的大量涌入，危及我国经济安全，冲击社会主义市场经济秩序，削弱我国宏观调控力度，乃至误导经济畸形发展，促使内外投机资本势力勾结，助推两极分化。从根本上说，热钱作为外国私人资本侵入我国社会主义市场的一种渠道，也是和平演变的一种手段，冲击我国以公有制为主体、多种经济成分共同发展的基本经济制度和实现共同富裕的宗旨，它助长的是国外，特别是西方资本强势集团和国内非法膨胀的少数投机暴富群体相互配合。对此，我们应当有清醒的认识，不可仅仅停留在技术操作层面评判，更不能为那些西方金融资本垄断势力和中国内外勾结的暴富阶层说话。
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